La situazione di Super Micro Computer (NASDAQ: SMCI) continua ad evolversi in modo preoccupante, con gli ultimi sviluppi che dipingono un quadro sempre più complesso per l’azienda di server AI. Il crollo del titolo, che ha perso oltre l’82% del suo valore dai massimi di marzo cancellando più di 55 miliardi di dollari di capitalizzazione di mercato, rappresenta uno dei declini più drammatici nel settore tecnologico del 2024.
L’ultima serie di notizie negative è iniziata con la pubblicazione dei risultati preliminari del primo trimestre fiscale 2025. L’azienda ha riportato ricavi attesi tra 5,9 e 6 miliardi di dollari, significativamente al di sotto delle previsioni precedenti che indicavano un range tra 6 e 7 miliardi. Questa revisione al ribasso suggerisce due possibili scenari: o l’azienda sta perdendo vendite a causa delle indagini in corso e delle preoccupazioni sull’integrità dei suoi bilanci, oppure sta correggendo numeri che potrebbero essere stati sovrastimati in passato. La mancanza di un revisore rende impossibile verificare quale delle due ipotesi sia corretta.
La guidance per il secondo trimestre fiscale è risultata ancora più preoccupante, con ricavi previsti tra 5,5 e 6,1 miliardi di dollari, ben al di sotto delle attese degli analisti di 6,86 miliardi. Questa proiezione in calo sequenziale potrebbe indicare un deterioramento più profondo del business core dell’azienda. Gli analisti di Wall Street, che fino a poco tempo fa prevedevano numeri significativamente più alti, stanno rapidamente rivedendo al ribasso le loro stime.
Un aspetto particolarmente preoccupante riguarda la relazione con NVIDIA, partner cruciale per il business di SMCI. Secondo recenti report, NVIDIA starebbe reindirizzando ordini verso altri fornitori di server per mantenere la stabilità della propria supply chain. Questa mossa potrebbe avere implicazioni devastanti per SMCI, considerando che gran parte della sua crescita recente è stata guidata dalla domanda di server ottimizzati per le GPU NVIDIA. La partnership tra le due aziende, costruita anche grazie al rapporto personale tra i CEO Charles Liang e Jensen Huang, entrambi immigrati taiwanesi, potrebbe essere a rischio.
La questione dell’auditor rappresenta forse il problema più urgente. Le dimissioni di Ernst & Young sono state accompagnate da una dichiarazione straordinariamente diretta nella quale il revisore ha affermato di non poter più fare affidamento sulle rappresentazioni del management e del comitato di audit. Questa presa di posizione è particolarmente significativa considerando che EY era revisore di SMCI solo da un anno. La ricerca di un nuovo revisore in queste circostanze potrebbe rivelarsi complessa, dato che le principali società di revisione potrebbero essere riluttanti ad assumere l’incarico viste le circostanze delle dimissioni di EY.
Il comitato speciale indipendente ha recentemente completato la sua indagine preliminare, dichiarando di non aver trovato evidenze di frode o cattiva condotta da parte del management o del consiglio di amministrazione. Tuttavia, questa conclusione deve essere valutata con cautela. Il comitato ha raccomandato una serie di misure per rafforzare la governance interna e le funzioni di supervisione, suggerendo che siano state identificate debolezze significative nei controlli interni.
La situazione finanziaria dell’azienda presenta ulteriori elementi di preoccupazione. SMCI ha riportato una posizione di cassa di circa 2,1 miliardi di dollari e un debito totale di 2,3 miliardi, di cui 600 milioni in debito bancario e 1,7 miliardi in obbligazioni convertibili. Mentre questi numeri suggerirebbero una posizione di liquidità gestibile, il ritardo nella presentazione del Form 10-K potrebbe portare a violazioni dei covenant sul debito, complicando ulteriormente il quadro finanziario.
Il rischio di delisting dal NASDAQ rappresenta un’ulteriore pressione. L’azienda ha ricevuto un avviso di non conformità il 17 settembre e ha tempo fino al 16 novembre per presentare un piano per riacquistare la conformità . Se il piano verrà accettato, SMCI potrebbe ottenere fino a 180 giorni dalla data di scadenza originale del Form 10-K per regolarizzare la propria posizione. Un eventuale delisting avrebbe conseguenze severe, non solo in termini di accesso al mercato dei capitali ma anche per quanto riguarda i covenant sul debito e la capacità degli investitori istituzionali di mantenere posizioni nel titolo.
Dal punto di vista operativo, emergono segnali preoccupanti di erosione dei margini. Nel quarto trimestre fiscale 2024, i margini lordi sono scesi all’11,3%, significativamente al di sotto del range storico del 15-19%. Mentre il management sostiene che questa compressione dei margini sia temporanea e prevede un ritorno a livelli normalizzati entro la fine dell’anno fiscale 2025, la perdita di economie di scala dovuta al possibile reindirizzamento degli ordini NVIDIA potrebbe rendere questo obiettivo difficile da raggiungere.
Il contesto competitivo sta rapidamente evolvendo a sfavore di SMCI. Mentre l’azienda ha goduto di un vantaggio come first mover nel mercato dei server AI con raffreddamento liquido, competitor come Dell e HP stanno rapidamente recuperando terreno. La nimbleness che ha caratterizzato il successo iniziale di SMCI potrebbe non essere più sufficiente in un mercato dove i grandi player stanno investendo massicciamente per recuperare il gap tecnologico.
Le implicazioni per gli investitori sono significative. Gli attuali multipli di valutazione – un P/S di 0,9x e un P/E di 13,3x – potrebbero sembrare attraenti rispetto ai livelli storici, ma questa apparente convenienza deve essere valutata nel contesto delle attuali incertezze. Non solo i numeri sottostanti potrebbero essere soggetti a revisione, ma l’intero modello di business potrebbe dover essere rivisto se le relazioni con partner chiave come NVIDIA dovessero deteriorarsi ulteriormente.
La strada verso il recupero della credibilità sarà lunga e complessa. SMCI dovrà non solo risolvere le questioni di governance e compliance, ma anche dimostrare di poter mantenere la propria posizione competitiva in un mercato sempre più affollato. Il management dovrà bilanciare la necessità di implementare controlli più rigorosi con la capacità di rimanere agile e competitivo in un settore in rapida evoluzione.
In questo contesto, la prudenza rimane la strategia più appropriata per gli investitori. Anche se il potenziale di lungo termine nel settore dell’AI rimane interessante, le attuali incertezze sulla governance, sulla qualità dei controlli interni e sulla sostenibilità del vantaggio competitivo rappresentano rischi troppo significativi per giustificare un investimento ai livelli attuali. Gli investitori faranno bene ad attendere maggiore chiarezza non solo sulla situazione contabile, ma anche sulla capacità dell’azienda di navigare con successo le sfide competitive e operative che ha di fronte.
Il caso SMCI serve come importante promemoria dei rischi associati agli investimenti in aziende in rapida crescita dove l’entusiasmo per le prospettive di mercato può talvolta oscurare l’importanza di solidi fondamentali e di una governance robusta. In un settore dinamico come quello dell’AI, la sostenibilità del vantaggio competitivo e l’integrità dei controlli interni rimangono elementi cruciali per il successo a lungo termine.
